23 вересня у Національному банку України відбулося чергове засідання Клубу банкірів на тему: «Інфляційне таргетування. Новий підхід до монетарної політики в НБУ: рішення та їх результати». Його відкрив заступник Голови Національного банку України Яків Смолій, який побажав учасникам засідання плідної і активної роботи, наголосивши, що Національний банк відкритий до діалогу з банківською спільнотою та фаховим експертним середовищем. До присутніх звернувся також заступник Голови Національного банку Дмитро Сологуб. Він зокрема зазначив, що зараз Національний банк особливу увагу звертає на збереження купівельної спроможності гривні шляхом підтримання у середньостроковій перспективі низьких, стабільних темпів інфляції.

У свою чергу голова Ради Клубу банкірів Людмила Мостова подякувала керівникам і представникам Національного банку за готовність до активної співпраці з Клубом банкірів та пошуків спільних відповідей на сучасні виклики, які постали нині перед вітчизняною банківською системою.

З основною доповіддю до присутніх звернувся директор департаменту монетарної політики та економічного прогнозування НБУ Сергій Ніколайчук. Він сказав, що «Навесні Національний банк змінив операційний дизайн процентної політики. Ключовою ставкою політики була визначена процентна ставка за основною операцією з регулювання ліквідності (наразі операції з двохтижневими депозитними сертифікатами). Водночас були уніфіковані облікова ставка та ставка за основною операцією, а коридор процентних ставок НБУ -  звужений до коридору ставок за кредитами овернайт та депозитними сертифікатами овернайт. Крім того, було також запроваджено прийняття рішень з монетарної політики на основі макроекономічного прогнозу та побудовано рутинний цикл процесу прийняття рішень та їх комунікації. Такий перехід до активної процентної політики дозволив знизити інфляцію, «заякорити» та покращити інфляційні очікування, зменшити волатильність вартості ресурсів у гривні, а також обмінного курсу гривні».

Зі співдоповіддю з обговорюваного питання виступив заступник директора Інституту економіки та прогнозування Національної академії наук України, доктор економічних наук Сергій Кораблін. У своїй презентації Сергій Кораблін вказав, що «Протягом часу свого існування гривня девальвувала відносно долара США майже у 15 разів — з 1,76 США до 26 грн./дол. Причому приблизно 70% цього падіння припали на останні два роки. Якщо взяти більш зважену картинку — відношення до валют 25 головних торговельних партнерів України, то після 1997 р. гривня втратила щодо них 67%.

Така курсова нестійкість звичайно пов’язується з прорахунками монетарної та фінансової політик. Зокрема, вважається, що головним поштовхом до валютних проблем, як правило, виступає розбалансований державний бюджет. Адже необхідність його фінансування спричиняє надмірну грошову пропозицію, яка невідворотно відбивається у надмірно високій інфляції. Це тисне на національну валюту, яка в решті-решт не витримує напруження та девальвує.

Так, упродовж 1996-2016 рр.,  найбільш значні стрибки річної інфляції (за індексом споживчих цін) та падіння курсу гривні до долара США відбувалися майже синхронно. При цьому, три валютно-курсові кризи (1998-1999 рр., 2008-2009 рр. та 2014-2016 рр.) дійсно спостерігалися на тлі малокерованих злетів споживчої інфляції.

Проте в кожному з цих епізодів мали місце явища, характер та послідовність яких не узгоджувалися зі стандартним поглядом на природу валютних та цінових криз.

Так, девальвації гривні у 1998-1999 рр. передувала азійська валютно-фінансова криза, яка спровокувала втечу з української економіки короткострокового капіталу, що спричинило знецінення гривні й лише потім – стрибок цін на внутрішньому ринку. Отже послідовність етапів тієї кризи не відповідала стандартному погляду на зв'язок монетарної та бюджетно-фінансової політик із чинниками курсових криз.

Упродовж нульових років взагалі спостерігалися періоди синхронного підвищення інфляції та курсового зміцнення гривні (2005-2006 рр. та 2008 р.), що в принципі не узгоджується із зазначеною вище точкою зору.

Нарешті, знеціненню гривні у лютому 2014 р. передували майже півтора роки нульової інфляції, які жодним чином не можуть пояснити причин її курсового падіння, яким почалася остання валютно-курсова криза 2014-2016 рр.,» - вважає Сергій Кораблін.

І далі він наголосив: «Альтернативний погляд на природу курсової нестабільності гривні можна пов’язати з сировинним характером української економіки та коливаннями світових цін на сировину, що вона експортує.

Таку точку зору підкріплює той факт, що вітчизняна економіка залишається не лише сировинною, але також малою (її частка у світовому ВВП становить близько 0,1%), відкритою (співвідношення вітчизняного експорту/ імпорту до ВВП стійко дорівнює приблизно 50%) та має наднизькі спекулятивні суверенні рейтинги (В-, за шкалою S&P’s, та Caa3 – за Moody’s).

Врахування цієї особливості дозволяє не лише проаналізувати характер змін світових цін на сировину, що формує основу українського експорту (сталь, пшениця, соняшникова олія, азотні добрива), але також і визначити їх агрегований індекс цін.

Співставлення річних темпів приросту цього індексу з аналогічним показником офіційного курсу гривні до долара США, дозволяє зробити такі висновки:

за останні 20 років усі валютні кризи в Україні відбувалися при падінні світових цін на сировину;

за цей час українська економіка та її валюта не змогли протистояти жодній сировинній рецесії;

валютно-курсова, економічна та фінансова стійкість в Україні спостерігалася виключно за умов зростання експортних цін.

Зрозуміло, що у кожної валютної кризи була своя специфіка. Так, перед обвалом у 1998–1999 рр. Україна ще не відійшла від курсових падінь і гіперінфляції початку 90-х. Валюту до резервів тоді було взято в борг. Кризу 2008–2009 рр. посилила піраміда валютних кредитів. Її уламки не розчистили й до початку падіння курсу у 2014 р. Крім того, офіційний Київ до того моменту де-факто перебував у фінансовій ізоляції. Остання зникла зі зміною уряду навесні 2014 р. Але війна на Сході виявилася для курсу непід'ємним тягарем.

Разом з тим час і місце всіх трьох криз визначалися сировинною спеціалізацією України та обвалом цін на її експорт. У будь-якому разі їх загальна логіка залишалася приблизно однаковою: сировинна рецесія, падіння експорту і пов'язаних з ним доходів, девальвація гривні, падіння ВВП, фінансові й бюджетні дефіцити, втеча капіталу, банківська криза, виснаження резервів, валютні обмеження, кредит МВФ.

На підтримку цього судження свідчить динаміка реального ВВП України, а також доходів/дефіциту її Зведеного бюджету. Зокрема, упродовж 2002-2016 рр. річні темпи приросту реального ВВП коливалися майже синхронно зі зміною світових цін на експортну сировину України.

Аналогічна залежність спостерігається і в характері змін доходів Зведеного бюджету України.

Що ж стосується дефіциту Зведеного бюджету, то він демонструє обернено пропорційну залежність від світової кон’юнктури на сировину.

Отже, бюджетні та фінансові розриви, в яких часто бачать причину практично всіх валютних криз, в Україні самі виявляються лише одним з її проміжних складових. Їх різке зростання — результат не лише недбальства, але також і сировинного характеру української економіки та падіння світової кон'юнктури на її продукцію.

Саме з нього починаються проблеми, які ведуть гривню до чергової програми МВФ. Причому цей зв'язок виник ще до кризи 1998–1999 рр.: Stand-by (1996-й, 1997 р.), EFF (1998 р.), знову Stand-by (2008-й, 2010-й і 2014 р.), знову EFF (2015 р.).

Усі зазначені програми (окрім Stand-by 2010 р.) збіглися з часом сировинних рецесій і були спрямовані на стабілізацію курсу гривні. Глибина його річних спадів (за квартальними показниками) досягала, відповідно, -92% — у 1999 р., -61% — у 2009-му і -139% — у 2015 році.»

І ось до яких висновків прийшов доповідач: «Причини валютно-фінансової нестабільності (ВФН) можуть різнитися за різними типами економік:

• сировинних та індустріальних;
• малих та великих.

•  У малих сировинних економіках фінансово-бюджетні та монетарні фактори валютно-фінансової нестабільності можуть бути лише її проміжним, але не основним чинником. Їх окреме лікування не гарантує економічного одужання та стабільності національної валюти.
•  Протягом 1996-2016 рр. усі економічні, фінансові та валютні кризи в Україні були пов'язані з падінням світової кон'юнктури на сировину.
•  Сировинна природа української економіки та падіння світових цін на її продукцію були ключовими (економічними) чинниками початку кризи у 2014 році.
•  Найближча валютно-фінансова стабілізація в Україні визначатиметься не зовнішніми кредитами та фінансовими обмеженнями, а станом світових ринків сировини.
•  Сталий імунітет до сировини вимагає не низької інфляції та фінансових обмежень, а випереджаючого розвитку в Україні обробної промисловості.
•  За цих умов, успішне виконання Національним банком ст. 99 Конституції України щодо забезпечення стабільності національної грошової одиниці України виявляється можливим лише за корекції економічної, фінансової та монетарної політики держави.» Таким бачення поділився з учасниками засідання Клубу банкірів в Національному банку України заступник директора Інституту економіки та прогнозування Національної академії наук України, доктор економічний наук Сергій Кораблін.

І ще з однією співдоповіддю під час засідання Клубу банкірів в НБУ виступив провідний науковий співробітник Академії фінансового управління Міністерства фінансів України, кандидат економічних наук Анатолій Дробязко. У своїй презентації доповідач звернув увагу присутніх на наступне: «Задекларувавши інфляційне таргетування НБУ поставив перед собою дуже амбітну ціль, складові у вирішенні цього завдання виходять за межі інструментів, якими розпоряджається центральний банк:

По-перше,  Україна має малу (0,1% світового ВВП) відкриту сировинну економіку (річний експорт плюс імпорт еквівалентний ВВП), яка залежить від кон’юнктури цін світових ринків.

По-друге, країна залежить від імпорту енергоносіїв, які в декілька раз мають більшу питому вагу у кінцевій продукції, ніж у машинобудуванні.

По-третє, в Україні має місце монополізація транснаціональними компаніями основних експортних потоків, які мають негативний вплив на надходження валютної виручки. Наприклад, Полтавський ГОК за 2015 рік має 5,9 млрд. збитків, в той час, як його власник швейцарська компанія Ferroexpo має за цей же період $130 млн. прибутку.

Крім того, інфляційно-девальваційна модель економіки вказує на те, що ціни продавців енергоносіїв нині є не дооціненими (якщо порівнювати між собою 20-річний тренд, 12-річний тренд та 7-річний тренд.). А це матиме вплив безпосередньо на собівартість продукції у найближчому майбутньому.

Всі ці фактори виходять за межі компетенції НБУ, але мають безпосередній вплив на темпи інфляції.»

Далі Анатолій Дробязко сказав: «Експеримент інфляційного таргетування монетарними засобами 2011 - 2012 років мав дуже негативний вплив на розвиток банківського кредитування і заклав міну уповільненої дії під подальший розвиток економіки. Контролювати інфляцію через інструменти грошової пропозиції в економіку є дуже небезпечними експериментами. Не обґрунтовані високі ставки резервування, нестабільні процентні ставки на міжбанківському рівні, дефіцит грошової маси не сприяють виходу України із глибокої фінансової кризи.

У третьому кварталі 2016 року з’явилися позитивні сигнали приросту депозитів у юридичних осіб та фізичних осіб у валюті, але негативна динаміка кредитного портфелю фізичних осіб та юридичних осіб у валюті вказує на те, що економіка оживає не спираючись на банківську систему. Позитивну динаміку показують банки з державним капіталом та деякі банки із західним капіталом. При чому, викликає стурбованість суттєве  зменшення реальних доходів населення у 2014 та 2015 роках.»

І далі доповідач підкреслив: «У період кризи 2008 - 2016 років центробанки провідних країн встановили для себе пріоритет у створенні умов для занятості населення, віднісши на другий план інфляцію. Так з’явилися програми «кількісного пом’якшення», «пільгового рефінансування виробництва (особливо малого та середнього бізнесу), створення компаній по викупу у банків негативно класифікованих активів. Тільки у Європі, наші найближчі сусіди витратили за останні 5 років більше ніж 650 млрд. євро.»

Підсумовуючи свою доповідь, Анатолій Дробязко наголосив: «Інфляційне таргетування для України важлива ціль, але монетарна влада повинна більше приділити уваги ресурсній підтримці економіки, особливо тій її складовій, яка експортує продукцію з високим рівнем доданої вартості.»

Запропоновані доповіді викликали великий інтерес учасників засідання і активно обговорювалися у ході вільної дискусії. В ній взяв участь ІІІ Президент України, колишній голова НБУ Віктор Ющенко, який зокрема наголосив: «Національні гроші повинні бути стабільними, а банківська система починається з основного – з довіри. Як ми повертаємо це кредо? Як працює банкір, якому не довіряють клієнти? Зараз в економіці 56% - це «тінь». А «тінь» обслуговує готівка. Інфляція та девальвація – це два фінансових «подарунки» нестабільності. Ми живемо глибоко в тіньовій економіці і зараз дуже важливим є питання, як з економіки охолодження перейти до економіки розігріву?», - сказав ІІІ Президент України, колишній голова НБУ Віктор Ющенко. У дискусії також взяли участь перший заступник голови комітету Верховної Ради з питань фінансів і банківської політики Михайло Довбенко, колишній голова НБУ Володимир Стельмах, доктор економічних наук, професор, член Ради Національного банку України Віктор Козюк, колишній директор департаменту монетарної політики НБУ Наталія Гребеник, президент Українського товариства фінансових аналітиків Юрій Прозоров, директор Інституту економіки та прогнозування НАН України, академік, екс. голова Ради НБУ Валерій Геєць, який зокрема запропонував опублікувати всі матеріали засідання Клубу банкірів в Національному банку України в науковому журналі Інституту економіки та прогнозування Національної академії наук України.

 У засіданні взяли участь чимало колишніх високопосадовців Національного банку України, представники провідних вітчизняних банків України, вчені-економісти, тощо.

Учасники засідання Клубу банкірів в Національному банку України висловили схвалення політики відкритості НБУ та його прагнення до співпраці і поглиблення діалогу з банківською спільнотою.